投资者情绪对股市收益波动影响研究_贺刚_9787521814361

　　我国证券市场并不符合传统金融学的两个假设：市场的有效性假设和投资者的“完全理性人”假设。投资者情绪被视为个人如何形成对市场和未来证券价格的信念，是现代行为金融的重要理论支柱之一。投资者情绪是否会通过影响股票估值水平的变化，进而影响其价格，便成为传统金融理论和行为金融理论争论的焦点。短短几十年股票市场，牛熊更替却是以多次经历，投资者情绪的过度恐慌、过度乐观造成股市的巨幅波动。投资者情绪理论主要基于市场是非完全有效的和投资者是非完全理性的两个假设，对于像中国股市这样新兴的股票市场而言，用投资者情绪理论更能客观准确地发现影响股市收益波动的深层次原因，为投资决策的实际操作提供理论支持。

　　中国证券市场作为一个新兴的高速成长的证券市场，通过为实体经济载体企业提供直接融资通道，从而为实体经济发展提供了重要支持功能，短短30年的时间里取得了举世瞩目的成就。截至2020年10月，沪深股市已有4082家A股上市公司，总市值735808.39亿元。相比于发达国家，中国股票市场依然是一个新兴市场，在很多方面存在着较大的差距。2019年第一季度A股投资者结构中，散户投资者市值占比为31.4%，依然为最大比例。从行为金融学的角度来看我国资本市场，许多制度仍不健全，市场信息不对称；投资者受教育程度有限，对信息的理解与消化存在差异和时滞，过度反应现象极为严重，追涨杀跌、盲目跟风、羊群效应等非理性特征极其明显，致使证券价格常不能及时反映新信息，大量的噪声交易者和内幕信息交易者从中牟取暴利。我国证券市场并不符合传统金融学的两个假设：市场的有效性假设和投资者的“完全理性人”假设。中国股市呈现的投资者非理性情绪已成为常态，它将使中国股市收益产生较大不确定性，这种不确定性将对中国股市的健康稳定发展造成较大的负面影响，从而不利于中国股市对实体经济融资支持功能的发挥。
　　本书以投资者情绪为研究主题，改进投资者情绪代理指标的优化方法，并比较分析主成分分析法、偏最小二乘法、LASSO算法这三种方法构建投资者情绪综合指数的优劣，从而达到改进合理测度投资者情绪指数的目的，这是研究投资者情绪最为关键的问题。之后，通过构建数理模型理论分析投资者情绪对股市收益波动的影响机理，以此来提出实证研究的基本假设。在此基础上，实证分析二元市场结构下投资者情绪对股市收益波动的影响。本书主要包括以下内容。
　　1.噪声交易理论模型推导投资者情绪对股市收益的影响机理
　　以DSSW噪声交易模型为基础，通过调整股市投资者结构，增加卖空限制，考虑基本面变动引起的系统性风险，从而构造一个更符合我国股票市场的噪声交易模型。基于改进后的噪声交易模型具体探讨在风险资产与无风险资产共存，且噪声交易者主导的中国股票市场环境下，推导投资者情绪对股市收益及其波动的影响机理。投资者情绪对股市收益波动影响具体表现为“持有更多效应”“价格压力效应”“弗里德曼效应”以及“创造空间效应”四种效应。“持有更多效应”和“创造空间效应”则倾向于提高噪声交易者的相对预期收益水平，支持噪声交易者的存在；“价格压力效应”和“弗里德曼效应”倾向于降低噪声交易者的相对期望收益水平，抑制噪声交易者的回报。没有哪一种效应占据显著优势。
　　2.构建投资者情绪指标监控体系，优化筛选投资者情绪代理指标
　　在构造投资者情绪综合测度指数之前，首要问题是选择哪种情绪代理指标能够更准确地表征投资者情绪。本书提出了一套更为合理的投资者情绪代理变量筛选的客观评判程序，从而更恰当地对投资者情绪进行描述，以期为投资者情绪综合指数构建前的指标优选提供方法参考，以及为投资者情绪领域的未来研究提供一定的参考。首先，本章从情绪的传导机制入手，确定情绪代理变量的选取范围，并将所有入选的20个指标按市场行为、市场结构及特殊股组合表现等类别进行划分。其次，基于格兰杰因果关系检验结果来判断投资者情绪代理变量入选的合理性。然后，基于互相关分析法，分别对各投资者情绪代理变量与股票收益间的“领先一滞后”关系进行分析，从而筛选出对股市收益率影响较大的情绪指标同步项以及“领先一滞后”项。最后，从两个层面进行相关性分析，第一个层面是基于投资者情绪代理变量与中证流通指数间的相关性分析，剔除了与中证流通指数相关性较弱的原始代理变量，第二个层面是基于投资者情绪代理变量间的相关性分析，剔除了与其他变量相关性较强的代理变量，以此得到最终入选的投资者情绪代理变量。

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